金融学院第50期论文研讨:中国股市的风险传染效应有多强？——基于广义方差分解的溢出分析

主要来源：       发布时间：2017-12-04

2017年11月29日，由金融学院举办的“第50期论文研讨班”在明辨楼509教室举行。本期研讨班由金融系袁梦怡老师作题为“中国股市的风险传染效应有多强？——基于广义方差分解的溢出分析” 的报告。本次研讨活动由金融学院院长尹志超教授主持，学院部分教授及副教授、全体青年教师、全体博士生、本硕博贯通班学生等四十多人参加。

袁梦怡老师首先介绍了论文的研究背景。随着经济全球化和国际金融一体化，中国逐渐融入全球金融体系。经过二十多年的发展，中国已经成为全球第二大股票市场。在中国金融自由化改革背景下，国内金融市场系统性风险凸显，如2015年“股灾”。与此同时。“沪港通”、“深港通”的启动也使得中国证券市场的开放程度不断增强。2017年，明晟公司（MSCI）宣布将中国A股纳入全球新兴市场指数，这又进一步凸显了国际市场对于中国证券市场的关注。究竟中国证券市场与全球市场是什么样的关联效应？与传统理论认为中国证券市场属于风险溢出的“接收方”不同，这篇论文将中国证券市场看作是世界市场风险传导的“溢出方”从而论证中国证券市场在世界证券市场中是否占据很高的影响地位。

在研究方法和创新点方面，袁老师指出：这篇论文从“中国作为风险溢出中心”这一新视角出发，重点刻画“股灾”期间中国股市的风险传染效应，并与2008年金融危机期间美国股市的风险传染效应进行对比。借鉴Diebold and Yilmaz（2012）的广义方差分解思想，构建了中国股票市场对其他国家（地区）股票市场的溢出效应指数，着重分析了中国股票市场风险传染的规模及方向，探讨了中国股市在全球市场中的国际影响力和系统重要性，为理解中国股市目前在全球市场中的地位和角色提供数据支撑。关于VAR计量模型的设定，传统的Cholesky 方差分解对变量次序有依赖性，这篇论文则借鉴Kl??ner 和 Wagner（2012）的做法，进行广义方差分解，能遍历所有变量次序，并且不需要对冲击做正则化处理。

在样本和数据选取方面，这篇论文共选取中国及其他18个国家和地区的股票市场，这些国家和地区与中国之间的进出口和FDI均在世界排名较高，而且这些股市总市值总和占全球股市总市值的85%以上，样本具有较高的代表性。证券交易时间选取为2006年1月12日-2016年3月17日，剔除节假日不同等原因导致的指数缺失的数据，得到1635个交易日。数据选取中我们考虑到美国“次贷危机”和中国2015年“股灾”。（1）美国的“次贷危机”，标志性的爆发时间为2008年9月15日雷曼兄弟破产（Ram and Uttam，2011；黄飞雪等，2010），以全部交易日起始时间2006年1月12日为金融危机样本起始时间，结束时间选取2012年1月12日，确保包含金融危机且具有足够长的时间跨度.（2）中国“股灾”主要发生于2015年6月以后，6月12日上证综指达到最高的5178点，之后暴跌形成“股灾”，选取2014年5月07日至2016年3月17日，以包含“股灾”且具有足够长的时间跨度。

袁老师报告了论文的研究结论：（1）“股灾”期间，中国股市对其他市场具有较高的风险传染规模。虽然中国股市对其他市场的平均溢出效应不高，但“股灾”爆发的溢出水平非常明显，无论是对发达市场还是发展中市场，中国股市的溢出指数均出现明显的向上突变，凸显“股灾”爆发对全球金融市场较高的风险传染规模。（2）“股灾”期间，中国股市的风险传染效应持续性不足。中国股市只表现为短暂突变式溢出，随后急剧下降并保持在较低的溢出水平。（3）金融危机期间美国股市的风险传染效应强于“股灾”期间的中国股市。金融危机期间，美国对其他市场的风险传染较高且具有持续性，而非类似中国股市在“股灾”期间的短暂突变式传染，说明美国金融市场在全球金融市场中影响力和系统重要性较高，美国市场波动会持续影响其他国家。

最后的互动环节，金融学院教师针对“衡量风险溢出的持续性”、“θ计算”、“传导渠道”、等多个问题与袁老师进行了交流。股票市场风险传染是近几年相对热门的研究话题，学者们从宏观和微观两个层面来考察不同市场以及不同投资者之间的影响机制和传染效应。经验数据和中国证券市场发展现状显示，中国是国际证券市场的重要组成部分，其对外影响力在不断提升。中国资本市场也已经成为全球资本配置重地，还有很多深层次的问题值得研讨。这对于金融学院师生的理论研究和投资实践，具有一定的启发作用。

（撰稿人：王佳妮、易祯）